国内装饰原纸行业已经形成寡头竞争格局从近年主要对手的竞争力变化来看，我们认为该行业的竞争格局已经发生了转折，形成了双寡头格局。这种变化的内因是技术作为核心竞争优势得到进一步发挥，外因是家居行业对中高档原料需求的日益增强。我们相信，寡头格局的形成将令行业拥有不断增强的定价力，减弱原料价格波动对盈利能力的影响，回归由技术壁垒所决定的盈利能力的轨迹上。

　　公司盈利去年第四季度出现拐点公司毛利率在2011年第二、三季度只有12%左右，第四季度迅速回升至17.7%，回升的主要原因是主要原料价格下跌。我们测算钛白粉和木浆价格波动5%将分别对公司2012年EPS影响0.19元和0.11元。通过对未来原料价格走势的分析，我们判断公司盈利能力将逐步恢复，而行业寡头竞争格局有利于持续提升公司盈利能力。

　　预期原料价格下降从全球计划投产项目及经济增长对需求的影响来看，我们判断浆价年内多数时间小幅攀升，年内均价明显低于上年，明后两年进一步下跌。钛白粉景气已到高位，未来供给将逐步过剩，钛精矿价格终将受下游景气下降影响而回落，钛白粉价格在供需关系和成本两个方面压力下逐步回归正常水平。

　　风险提示经济增速放缓可能抑制产品需求；新项目进度不若预期将影响盈利；小非解禁将阶段性影响股价。

　　公司合理估值为17.6~18.2元/股，首次给予“推荐”的投资评级我们预测公司2012~2014年EPS为0.76/1.08/1.42元，盈利增长为100%/42%/32%。基于各类估值方式测算的公司合理价值为17.6~18.2元/股，首次给予“推荐”的投资评级。